一致魔芋2023半年报分析
本次分析的市场信息前端是2023一季度报已经明牌净利润衰退20%，扣非净利润衰退35%。
在以上市场公开信息的情况下，半年报我个人的评价是整体略低于预期。
首先，一致魔芋的业务线可以整体被理解为以魔芋粉作为绝对主要营收，搭配魔芋食品和魔芋美妆作为下游拓展利润的增长点。
公司做这种思路其实很容易理解，魔芋粉的技术差异是存在的，但是几十目之类的物理属性的区别其实在大部分食品里并没有那么明显的差距，因此整体他在售卖层面还是类似于大宗商品，即企业之间的近似产品的售价比较接近，会产生周期性的影响。
而具备自营品牌的魔芋食品或者美妆产品则是非周期类型的产品，并不会因为魔芋原材料的跌涨而跟着随意波动。
因此公司的思路是在保持魔芋微粉市占率的情况下去培育一个自营的食品品牌或者美妆产品品牌。美妆产品品牌是明牌失败，公司在上市的募集资金里也没有任何关于美妆产品扩产的预算；食品则是公司下重手的，其中分为品牌类型的魔乐哥等，和食品成品添加材料的魔芋啵啵球等。
因此公司在上市募集的资金里有1亿的技改预算给主营业务魔芋粉，4000多万的预算给魔芋食品建设，截至2023半年报两个方向的建设进度如下：
因此我们本次分析从业务线拆分的视角，对各个板块的业务状态进行独立分析：
首先，针对主体绝对权重业务魔芋粉，本次经营数据如下：
管理层的解释是：
我个人的粗浅解读：
魔芋粉发生了结构性的变化，即国内部分销量继续上升，国外部分下降。同时因为魔芋粉的销售价格下降，而成本是之前采购时就已经固定的（魔芋干片和干粉原材料的采购时间是去年9月份至今年3月份，今年4-8月之间的成本因此固定下来，整个二季度都在固定成本时间内）因此售价下降，成本固定，毛利率自然下滑；同时国内的毛利率本身低于国外。综合以上两个原因，整体毛利率下降。
营收在1.8亿附近，毛利率下降5%，直接意味着毛利绝对值下降了接近一千万，这也是扣非利润下降的主要由来。
魔芋产品的售价下降，主要是由于一季度末、二季度的魔芋原材料的价格下滑的比较快，而公司的原材料的计算是来自于去年四季度和今年一季度的采购价格，因此固定的比较高。
且公司在去年四季度和一季度为了应对上市募集的扩产产能增量，采购的库存比较大，达到3亿的库存，占净资产的60%，我认为这种比较高的成本会消耗很久，会对公司的业绩持续造成不良影响。
这里反映出管理层对于魔芋原材料的价格走势的判断能力并不强，过去魔芋原材料都是去年四季度和今年一季度价格最便宜，因为大量收获，二季度开始，慢慢变贵（源于公司的投资者记录，由公司的管理层自述），因为都被收购了；今年反常的开始一季度中后期慢慢变便宜，据部分股友所说是来自印尼的魔芋干片在一季度比较多的开始流入，导致市场的魔芋成本价开始降低，进而导致魔芋微粉的价格降低，而公司的成本被锁定在没有下降的时候，导致毛利率下滑，这是很容易理解的。
要破解这个局面，公司必须得消耗掉高成本的原料，再买入市价便宜的干片，才能恢复正常的毛利，或者按照历史惯性，下半年三季度原料的价格上升，魔芋微粉价格上升，才能恢复一点毛利。
综上，我个人认为在今年，魔芋微粉这部分产能整体应该都是扣非净利润大幅降低，降幅幅度在30%-50%，营收则降低幅度在5%以内，全年魔芋粉的毛利率大致在20%-24%之间，这个利空会在四季度买入新的原材料的时候得到缓解。
其次，针对魔芋食品，我个人认为是大超预期的。
数据如下：毛利率下降2%到15%，营收增长62%
管理层的评价是大幅增长
我个人的粗浅解读：
魔芋食品是连续三年保持50%以上的增长，其主要来源是募投的奶茶啵啵球产能开始试生产落地，所谓的连锁销售渠道，管理层曾经说是与蜜雪冰城等奶茶店有合作，另外商超也有to c的售卖。
魔芋啵啵球的优势就是魔芋这个食材本身具备很强的弹性，吃过魔芋制品的朋友应该知道，魔芋凉皮等产品的弹性极大，做啵啵球是非常符合的，同时热量只有同类产品的1/4以下，具备超大的热量降低优势。
而自营食品品牌魔乐哥的数据没有详细披露。我们无从得知自营的品牌消费品与奶茶啵啵球这种非品牌消费品在这个板块内部的占比。因此无法分析。
另外在募投表中我们也知道，食品的产能只释放了一部分，大部分在今年下半年进行：
我估摸着管理层有可能是先建设一部分啵啵球等产品，看市场状态再决定规模，而不是一口气大面积建设。
因此在后续预算充足的情况下，有理由相信这部分能够持续产生高增速。
毛利率则是由于原材料价格、啵啵球的毛利低于自营品牌食品的原因一起降低2%
整体这部分属于快速增长但是毛利率比较低的模式。
最后，魔芋美妆这部分基本可以说是不用给什么预期了。
这部分在2018到2022一直是衰退的状态，今年加速，而且整体的营收一直都是几百万的档次，基本只是魔芋食品的零头，魔芋粉的零头。在整体利润规模里可以忽略不计。
同时我也觉得魔芋更适合做食品原材料，加深拓展到食品成品，做美妆跨度太大，小公司也没这种技术。
分析完三个业务，我们总结就是魔芋微粉是没有降低市场份额，但是成本被卡高了，需要消耗完贵的库存才能刷新成本，这个库存今年肯定是够用了，明年甚至都能用小半年，在这段时间，这部分的扣非利润全年应该都会是衰退的；食品继续维持高增速，但是新增啵啵球的毛利低，拉低了整体毛利率；魔芋美妆缩小的基本可以忽略。因此我认为2023全年的扣非净利润会在4000w周围。
除以上以外，获得上市一次性奖励1100w，售卖外包出去的子公司获得投资收益700w，增加了非经常性损益1800w，这种利好我一般都是在业务分析里面忽略不计，一笔带过。
接下来进入安全性分析：
首先，从现金流的角度去看，一致魔芋的现金流是四季度和下一年一季度进行采购原材料，二季度和三级进行销售，其中四季度采购的力度一般是最大的。因此魔芋会保持周期性的下半年经营性现金流流出，上半年经营性现金流流入伴随着营收账款而进行波动。今年上半年依然是7700w左右的现金流流入，并没有什么问题。
其次，在债务端，魔芋在收到上市募集资金后还清了所有的有息负债，因此基本没有债务端的压力，其余负债合计5000w，账面现金+理财1.3亿，非常安全。
再次，魔芋目前3亿的库存原材料充足，今年后续两季度基本不需要现金流出进行采购，因此现金流整体是充盈的。叠加半年报同时宣布要进行一个1200w到2400w的回购，说明现金是冗余的。
在市值层面，
我们不考虑非经常损益，就以全年4000w扣非利润去估计，大约在18pe，在食品加工制造的北交所细分端和朱老六接近，比北交所炒作的食品股盖世食品便宜很多。
市净率1.3左右，搭配一个8%的扣非ROE，也算是合理偏低。
综上，我认为在低估范围，但是核心问题是3亿的高成本库存会导致今年下半年和明年上半年的魔芋微粉的毛利率都很难看，考虑到公司还在扩产魔芋微粉和食品，食品能补偿一部分利润，我认为2024出个10%+还是有的，今年就是4000w扣非利润的预期了。
作者：史诗级韭菜
链接：https://xueqiu.com/2214010836/258705557
来源：雪球
著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。
风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
