海缆行业报告：海上风电强势崛起

报告出品/作者：财通证券、佘炜超

以下为报告原文节选

1. 海缆环节高壁垒铸就高盈利，看好头部海缆厂商

1.1. 高壁垒铸就高盈利，格局稳定或将持续演绎

海缆环节“三高一好”，海风产业链中一枝独秀。

1）海缆业务高盈利：海上风电产业链中，海缆环节盈利能力最强，毛利率可达 40%-50%，其他关键零部件如主轴、轴承、变流器等毛利在 30% - 40% 之间。

2）：海缆业务壁垒高：海缆领域存在码头、立塔、技术三大硬性壁垒，以及施工资质、过往业绩、产能区位布局三大软性壁垒，一般电缆企业无法进入。

3）海上风电高景气，深远海化提升海缆价值量：2021 年海风“抢装潮”后景气依旧，海上风机招标价持续下行，有望于 2023 年平价。预计“十四五”期间海缆行业市场规模将不少于 1000 亿元。海风深远海化促使单位装机海缆需求量进一步提升、提升高电压等级产品占比，进一步加固技术壁垒、提升产品附加值。

4）海缆行业格局好：海缆环节行业集中度均高于海上风电其余各环节，头部企业占据绝大部分市场份额，2021 年CR3 市占率高达 87 %。

1.2. 受益海上风电深远海化，海缆环节抗通缩

海上风电深远海化趋势明朗，海缆环节受益抵御通缩。下游业主 IRR 是海上风电装机的直接驱动因素，IRR 提升的关键在于降本，在此进程中，海缆环节可以有效抵御通缩，体现在高价值量产品渗透率的提升。随着海上风电进一步向深远海发展，更远的离岸距离需要更长的海缆。而超长的运输距离会造成大量电力损耗，更高等级的高压交流海缆及稳定性高、损耗小的柔性直流海缆将成主流，产品技术难度大幅增加，海缆产品的价值量显著提升。

1.3. 高压领域龙头地位稳固，低压领域竞争趋于激烈

高电压等级产品技术&业绩资质要求高，头部厂商拥有 3-5 年先发优势。目前有过 500 kV 高电压等级海缆供货业绩的，仅有东方电缆、中天科技、亨通光电三家头部企业，而大部分海缆海工项目招标通常对投标者提出业绩要求。以中广核浙江象山涂茨项目为例，公告明确要求近 3 年内的历史和业绩，同时需具备海缆出运码头。头部厂商壁垒高企，在 330&500kV 高电压等级产品领域占据优势地位，我们认为未来 3-5年内，高电压等级产品毛利率将维持在 50%以上的高水平。

中低电压等级产品格局变化，后起之秀业绩弹性大。宝胜股份于 2016 年切入海缆行业，2021 年时海缆业务营业收入已达 15.09 亿元。公司结合自身央企背景快速追赶，是国内高端海底电缆领域的后期之秀。目前，220kV 及以下中低电压等级海缆领域竞争较为激烈，但考虑到海缆行业的高壁垒，预计未来毛利率将维持在 30 -40 %。

新进者众多但受限于产能壁垒，1-2 年内难以冲击行业格局。海缆需要通过码头及专门的海缆敷设船进行运输，但码头岸线资源日益稀缺，因此海缆基地建设周期较长，一般在 2 年及以上。目前大多数新进者新建海缆基地仍处于建设早期，因此 1-2 年新进厂商内不会对行业格局形成实质冲击。

2. 海上风电“十四五”期间将迎高景气发展

2.1. 全球碳排放形势严峻，风电扛起能源转型大旗

全球碳排放居高不下，能源结构转型势在必行。人类社会发展进入工业革命后，全球二氧化碳排放量快速爬升。根据 Global carbon project 统计数据，全球化石能源导致的二氧化碳排放量从 1800 年的 2809 万吨迅速上升至 2020 年的 348 亿吨，增长超过 1200 倍。温室效应导致全球平均气温从 1850 年至今已持续上升1.1 摄氏度，引发全球变暖。为有效应对全球变暖，能源结构转型已是势在必行。为应对全球气候变化，全球多个国家已宣布“碳达峰、碳中和”时间表，2020年 12月，习近平总书记于全球气候雄心峰会上庄严宣布：我国将于 2030年实现碳排放达峰，2060 年实现碳排放中和，大力推进“碳达峰、碳中和”工作由此成为我国国策。

可再生能源降本增量，风力发电扛起大旗。“碳达峰、碳中和”主要以可再生能源代替化石能源完成。国际范围内主流可再生能源为水电、风电及光伏发电。据 BP 公司统计，2020 年度全球各类可再生能源中，水电发电量达 4297TWh，占全球可再生能源发电量 47.72%，占比最高。然而，水利发电高度依赖自然资源禀赋，同时影响生态环境，后续增长空间受限，难以满足巨大的可再生能源需求，未来可再生能源增量将主要由风电及光伏实现。截至 2020 年，全球可再生能源中风电发电量已占21.38%，风电已然成为全球碳减排的领路先锋。

2.2. 全球海上风电前景广阔，我国成为第一大风电装机市场

全球海上风电远期空间巨大。海上风力发电作为全球脱碳的核心驱动技术，具备处理稳定、发电小时数长及距沿海用电高负荷区域近等优势，目前已经得到国际范围内的高度重视和大力发展。海上风电近期进入高速发展期，国际能源署 IEA 预计未来海风在全球风电新增装机占比将从 2020 年的 7%增长到 20%，年新增装机量将从 2020 年的 6.1GW 增长到 2030 年的 80GW。行业长期空间方面，世界银行 World Bank 经统计得出全球海上风电可开发资源达 71000GW，是目前全球各型发电装机总量的 10 倍。

全球海上风电装机维持高增。据 GWEC 统计，2001 年至 2021 年全球风电累计
装机容量从 23.9 GW 增至 837 GW，年复合增长率为 18.45 %。全球范围内来看，
我国已成为第一大风电装机市场。2021 年，我国实现风电新增并网装机 47.57
GW，全球占比高达 61 %，成为全球风电行业的主要增长点。

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（特别说明：本文来源于公开资料，摘录内容仅供参考，不构成任何投资建议，如需使用请参阅报告原文。）

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