财务尽职调查的基本思路

财务尽职调查的目的

了解业务活动在财务数据中的反映情况，通过财务数据了解业务活动。财务尽职调查主要便于收购方评估被收购企业的财务状况，因此，首要目的是评价目标公司业务活动在财务数据中的反映情况，通过财务数据了解目标公司的业务情况。但由于时间和资料限制，财务尽职调查不能像审计那样对于业务活动在财务数据中的公允真实反映做出合理保证，财务尽职调查仅能重点关注影响交易的重大问题。

服务于并购交易，为并购交易的估值提供数据支持。财务尽职调查将基于当前目标公司的财务数据，剔除企业一次性的、非正常经营的费用，以及与业务活动不相关的收入、费用，得到目标公司正常经营情况下的财务数据，也就是正常化调整后的财务数据。收购方可以基于目标公司正常化调整后的历史财务数据，分析和预测未来目标公司的经营情况，同时给出合理的未来财务表现预测。

对目标公司管理层进行访谈，收集目标公司管理层以及相关方对行业的了解、目前公司竞争态势以及未来公司发展规划等信息。这些信息比如近期在手订单情况，预计未来公司的投资支出，预计未来公司产品的市场竞争情况以及预计市场占有率等等。但毕竟这些信息来源于目标公司管理层以及其他方的观点，并未经过客观严谨地调研，因此这里也只是简单的信息收集汇总，以供收购方参考。

财务尽职调查基本思路——围绕影响交易价格的因素重点分析

如前所述，本专栏将主要基于为企业并购交易开展财务尽职调查的一般理论、方法及思路进行介绍。财务尽职调查的主要目的还是为了并购交易估值及谈判服务的。基于目前目标公司的财务数据进行正常化调整，给出目标公司真实的正常运营财务数据是财务尽职调查里关键的环节。既然主要服务于收购方估值和合同谈判，我们首先要了解收购方估值重点关注的方面，然后根据这些关注方面设计财务尽职调查的基本思路方法。

目标公司交易价格评估的主要方法

估值方法介绍。熟悉估值的小伙伴应该了解，对于某个公司的估值，通常可采用未来现金流折现法、可比公司可比交易法、成本法等等。而未来现金流折现法需要根据目标公司的未来现金流搭建财务模型，选择适当的折现率，将未来现金流折现得到目标项目的价值。

对于企业股权价值的评估，可以参考其他比较专业的书籍，这里仅简单介绍估值相关内容以有助于理解财务尽职调查重点关注的方面。

企业价值和股权价值。企业的价值涉及到两个概念，股权价值及项目/业务价值，股权价值是站在股东的立场上，评估股东拥有的企业的部分股权的价值。而项目/业务价值，是站在项目或公司角度对公司业务的评估，也就是评估企业经营的项目或从事的业务的价值。两者是不同的概念。对于并购交易来说，一般都是收购方从被收购企业股东处收购被收购企业的股权，主要是股权交易，并购交易是需要评估目标公司的股权价值的，最终的交易价格也就是被收购企业股东所持有的股权的价格。

股权价值的评估方法。对股权价值的评估现金流折现法可有两种估值方式。一种是完全站在股东的角度考虑股东的股权投资未来能带来的分红收益，将未来分红收益以股东期望的收益率折现，得到的折现值就是股东目前持有的股权的价值。但是由于分红政策受到很多因素的影响，每年分红金额不只取决于目标公司的经营状况，同时也会受到很多人为因素的影响，比如公司治理结构及权力机构的决策结果等。对于被收购企业未来分红的预测以及折现率的选取，不同的分析师估值时的假设参数，尤其是折现率的选取可能差异很大，估值结果也会因其对折现率的高度敏感性而差异很大。

实际应用中更常用的是通过项目或业务情况的估值得到股权的价值。

项目/业务价值与股权价值的关系。

项目/业务价值和股权价值的关系要从资产负债表说起。资产负债表包括企业拥有的资产、负债和所有者权益的情况。资产端表示企业拥有的资产以及业务，负债和所有者权益表示企业拥有的资源。在企业成立初期，企业需要自银行借款（负债），需要股东出资（也就是所有者权益），来筹集资金（资源），将筹资的资金换取企业运营所需的资产，包括土地、厂房、机器设备、原材料等。企业利用这些资产通过日常经营创造更多的价值，而创造的价值会作为资本公积及未分配利润累计在所有者权益里。会计恒等式资产=负债+所有者权益就反映了这个原理。在等式左边资产代表企业用于生产运营的资产设备原材料等，而右边负债加所有者权益代表的是企业投入的资源。

同样的道理，企业的项目/业务价值反映的就是企业管理和运营资产创造价值的现值，通过企业资产的有序组织运营，以企业未来能够获得的收益扣除一些成本费用，也就是企业未来的自由现金流量折现，得到企业的项目/业务公允价值。这些价值的创造来源于企业资源的运用。这些资源一部分是银行借款等各类借款，而另一部分是股东持有并对公司投入的资源。企业的股权价值其实就是计算企业股东投入的价值，也就是企业的项目/业务价值减去借款等债权后，剩余的价值。

股权价值和净资产的区别。企业的项目/业务价值并不能与企业会计恒等式中的资产完全相等。企业的项目/业务价值是企业资产的有机组合经过有序管理才会创造价值，并非是简单地将各个资产堆砌在一起的价值。股权价值为企业的项目/业务价值扣除负债后的价值，企业的项目/业务价值与会计恒等式中的资产不同，那么会计恒等式里的所有者权益（也就是净资产）也必然与企业的股权价值不同。

净负债。股权价值为企业的项目/业务价值减去一些负债后的价值。这里的负债是指净负债，也就是企业目前的对外欠债减去企业长期持有的闲置资金。企业拥有的闲置资金属于企业所有者的权益。在偿还对债权人的债务时，可以先利用企业的闲置资金偿还债权人的债务，剩余的权益均归属于企业的所有者，也就是企业的项目/业务价值扣除净负债后的价值为股东方持有的企业的股权的价值。

影响目标公司交易价格的主要因素

通过以上企业股权价值评估方法的介绍，我们可以了解到，影响企业股权价值的因素包括企业项目/业务的价值以及净负债。

收购方对于企业项目/业务的价值会按照企业项目/业务的未来现金流折现计算得到。因此，影响企业项目/业务价值的因素包括收购方对于企业项目/业务未来的增长情况、未来商品价格、销量、原材料价格、人工成本、费用水平、通货膨胀水平等。对于成熟稳定经营的企业，未来现金流的预测可以基于企业历史期间的财务表现进行合理预期，而对于一些迅速成长的企业以及新兴行业，企业项目/业务未来经营情况的预测很大程度上取决于收购方对于行业细分领域的认识以及未来发展趋势的理解。

净负债主要包括企业的融资结构、融资条件等关键因素。

财务尽职调查主要是为收购方对目标公司股权价值评估提供参考，因此，这些影响估值的关键因素也是企业财务尽职调查的重点方面，企业财务尽职调查的程序也是围绕着这些关键因素展开的。