钱已经够多了！央行“小气”印钞的逻辑

4月15号，央行发公告，决定在4月25号，下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。

那很多人开始奔走相告：水又来了！

我觉得，还是不要过度解读。

这是一次“听话”的降准，也是一次非常保守的、小气的、预期之内的货币宽松。

前几天，国常会上提了要求，要适时运用降准工具。

上面发话了，央行就得听。

一般来说，只要国常会提到降准，两个星期内，央行就会执行。

比如，2014年4月、5月，从提出来，到央行执行的时间，分别间隔了6天、10天。

2018年4月、6月、12月，从提及到落地，分别间隔了5天、4天和11天。

这一次，只间隔了两天。

时间之短，创了记录。

同样的，只降了25BP，幅度之小，也创了记录。

银行是孩子，央行是妈妈。

孩子的钱，要有一部分存在妈妈那里，以备不时之需。

这些钱，是有一定比例的，叫“存款准备金率”。

有时候呢，妈妈觉得孩子在外面不容易，就跟孩子说：允许你少交点钱。

存到妈妈那里的钱变少了，那孩子手里的钱，肯定会变多嘛。

孩子手里的钱变多了，那花出去的钱，自然也就变多了。

这就是“降准”。

以前呢，每次降准的幅度，大部分情况下都是50BP，少数情况下100BP，可这次只降了25BP，有史以来第一次。

比如，上一次降准是在去年12月份，降了0.5个百分点，释放了1.2万亿。

按央行的公告，这一次释放了5300亿。

这一次，只对没有跨省经营的城商行、存款准备金率高于5%的农商行，再额外多降25BP。

也就是：全面降准0.25%+定向降准0.25%。

降准，走的是小碎步。

降息的预期，也落空了。

同一天，央行发公告，作了1500亿的MLF，100亿的逆回购，利率没有任何变化。

这句话该怎么理解呢？

那我们得先聊聊，央行是通过什么手段印钞的。

咱们国家的基础货币投放，主要是由“外汇占款”和“央行对其他存款性公司债权”组成。

2014年之后，出口没那么猛了，外汇占款一直下降，后者就成了主要的货币投放方式。

什么叫“对其他存款性公司的债权”呢？

其他存款性公司，就是银行。

还是按照上面说的，妈妈把钱给孩子，但不是白给的，是借给孩子的。

这笔钱的形式，就是平时我们经常说的MLF、SLF、PSL，各种公开市场操作的工具。

孩子把钱存到妈妈那一部分，就是存款准备金。

既然是借的钱，当然要有抵押物，也有期限。

到期之后，继续借，借多少，或者不再借，取决于央行的态度。

有个数字大家可以感受一下，就这个“央行对其他存款性公司的债权”，从2011年7月的将近1万亿，扩张到2018年7月的10万亿，7年扩张了十倍。

所以，MLF，是非常重要的印钞方式。

MLF的利率，就是LPR报价的“锚”。

这一次，MLF的利率不降低，加上本月MLF到期规模也是1500亿。

这意味着：本月的MLF，也只是等量续做，没有额外净投放。

保守的降准，利率也没有降，也没有向市场额外投放更多的钱。。。

以上种种，只能说明一个事实：

央妈觉得，市场里的钱已经够多了！

所以，这是一次“小气”的印钞。

为什么央妈变得“小气”了？

有几个原因：

1，大洋彼岸那边，开始扇动蝴蝶的翅膀。

央行在公告里明确说了：“密切关注主要发达经济体货币政策调整，兼顾内外平衡”。

美联储最近的会议纪要，宣示了更加鹰派的态度。

市场预期接下来的加息会更猛、收水会更快、甚至可能多次加50个基点。

然后我们看到，4月11号，中美10年期国债利差出现倒挂。

美国10年期国债收益率达到了2.764％，中国10年期国债收益率是2.752％。

这可是2010年以来的第一次。

其实在3月底，和4月初，2年期、3年期的中美国债利差，已经出现了倒挂。

10年期国债收益率，是极其重要的风向标，因为是国家信用担保的长期债券，通常就视作无风险收益率，是一个国家所有金融性资产提供定价的锚。

要知道，资本往哪里流动，是为了“有利可图”。

按正常逻辑，资本借发达经济体的廉价货币与利率，去投资新兴市场，中间赚差价。

但现在利差倒挂，新兴经济体的国债收益率比发达经济体还要低。

这样一来，资本外流的压力，就会凸显出来。

所以我们看到，全世界的货币格局，被美联储这一通操作，搞的鸡飞狗跳。

4月13号，新西兰与加拿大，赶在美联储动手之前，加息50个基点，我先加我自己，先下手为强。

虽然我们的货币政策，一直是“以我为主”。

但在中美长端利差倒挂的环境下，在等待外部狂风暴雨来临的时候，央行当然会比较克制。

2，其实市场里根本“不缺钱”。

这一次降准之前呢，去年7月和12月，都降了50BP的准备金率。

今年，央行还上缴了1万亿利润给财政，这也属于变相的宽松。

这1万亿，属于外汇占款的管理收益。

就把它当成账本，利润上缴后，这些钱在负债端，就转移到“政府存款”科目下。

如果财政把钱花出去了，就变成了企业、居民的存款或者现金，从而增加了“基础货币”的投放。

对实体经济的刺激效果，也相当于全面降准了50个BP，或者说增加1%的财政赤字。

说白了，跟降准的效果一样。

而且，过去一年，像MLF、逆回购，大都是是等量甚至超量续作，货币的闸门，已经开得不小了。

所以，这一次降准的公告里，央行说了一句大白话：“当前的流动性，已处于合理充裕水平”。

钱，已经够了。

可是，市场里的钱多了，不代表问题不存在。

4月以来，整车货运流量指数均值是80.6%，显著低于3月的111%。

华创宏观张瑜说，中国之大，300多个城市，2000多个县。

任何一个城市经济体量占比都不算大，即使大如上海，也只占了3.8%而已。

如果局部时空的管控只影响自身，对全国全年的经济的冲击当然没多大。

但如果这个影响，以被动的方式辐射出去，那冲击幅度会以难以估量的方式放大。

包邮区代表的是全国1/3的网购体量，快递业务量方面，江浙沪合计占32.4%，网购总量方面，合计占比34.3%。

不用太多数据罗列，正如高层经济会议和央行货币例会上所说：

“供给冲击”、“需求收缩”、“预期转弱”，是我们肉眼可见的。

当供应链成为症结，降准释放多少资金，货币开闸的口子有多大，已经没那么重要了。

治病，讲究对症下药。

所以，我们看到4月18号，高层开了全国保障物流畅通、促进产业链供应链稳定的会，明确说：要足量发放使用全国统一通行证，核酸检测结果48小时内全国互认，实行“即采即走即追”闭环管理，不得以等待核酸结果为由限制通行。

这一招，远比降准要好使。

同样的逻辑，也适用于房地产。

据中指研究院统计，3月50城住宅成交面积2147平米，同比降幅扩大到了46%。

TOP100房企销量降了52.7％，单月销售连续第8个月下降。

任凭发出来多少货币，房地产，依旧没有起色。

非但没有起色，降幅反而越来越大。

这个时候，降准对楼市的“边际效用”，已经越来越低了。

或者说，已经没有任何刺激作用。

货币是货币，房子是房子，两者的关系，渐行渐远。

这种罕见的“结构”，只有在不断加码的政策火力下，在棚改货币化、利率打折、民企放开融资的多重作用下，才会转变。

这样来看，房地产的弱势，可能会维持到第三季度，才会有转机。

所以，摆在央行面前的形势是：既要宽货币，又不能给的太多。

钱是印出去了，可步子迈的太大，产生资产泡沫怎么办？银行和企业套利，货币空转怎么办？

现在，企业的短贷占比，已经接近历史峰值，中长贷的需求很差，扩信用，比宽货币更重要。

还有上面说的中美利差倒挂，还有，上个月PPI还在飙升，全世界的大宗商品都快上天了，原材料供给冲击，由此带来的输入性通胀，又怕把物价带飞。

今天看到华创宏观的点评，说的很到位。

这一系列操作的背后，体现出央行当前夹在诸多矛盾中的艰难“取舍”，面临许多“既要又要”的痛苦平衡。

我打个不恰当的比方：好比喝可乐不能对瓶吹，只能拿着小酒杯尝尝过嘴瘾。

货币政策，毕竟不是万能的。

把就业、经济增长、产业链、通胀、汇率、进出口、内需、消费这么多目标，都压到货币手段上，都寄希望于央行做一个万能“管理者”的角色，这样的担子，未免太沉了点。

易行长曾在2020年写过一篇文章，当时，在美联储带领全世界无底线放水的环境下，央行保持了难能可贵的定力，很长一段时间里坚持不降息，现在回过头再看，还是能让人产生很多感慨。

蓝白摘抄几段话：

成功经济体，必须保持币值稳定。

大力度刺激政策，在初期有一定作用，但边际效用递减，退出难度递增。

长期看，还可能会刺激债务扩张和资产泡沫，固化经济结构扭曲，影响收入分配的公平。

货币政策，最重要的，就是守护好老百姓手里的钱袋子，不让老百姓手中的票子变“毛”了，不值钱了。

又当爹又当妈，央行很克制，央行其实不容易。