原料药增量市场机遇，警惕这只“小而美”
随着人口老龄化的进展，随着国民收入的提高，老百姓为了健康投入的金钱和时间越来越多，医药行业被认为是一条光芒四射的赛道。
从宏观经济发展来说，医药工业是关系国计民生的重要产业，是中国制造2025和战略性新兴产业的重点领域，是推进健康中国建设的重要保障。中国在经过几十年的高速增长后，已成为全球最大的新兴市场，随着人民生活水平的持续改善，我国居民对健康问题日益重视，医疗卫生服务需求显著提升，促进国内医药行业快速增长。
当然了，盯上这个行业的，不仅仅有投资者，还有国家医保局。
药价过高，老百姓没得选，但医保局却有的选。
医保谈判专家会把价格压到厂家嚎啕大哭，尝尽社会主义铁拳的味道。
在用药量最广泛的常见病领域，被集采盯上的企业，意味着陷入了“双输”：不入围集采就没有销量，入围了集采就没有利润。
背后开心的是国家财政和普通老百姓，毕竟不是所有人都能付得起昂贵的药价。
但是吧，集采蒙蔽了很多人的双眼，因为有不少企业，其实和集采没大有关系。
比如，做原料药的，这种企业虽然挂着医药的招牌，技术含量并不高，本质上和化工厂没太大区别。
一、名不副实的同和医药
8月5日晚间，同和医药发布2021年半年报，报告期内公司实现营业收入277,529,526.65元，同比增长17.03%；归属于上市公司股东的净利润42,529,070.41元，同比增长1.89%。
数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据
考虑到公司大部分销售额都在海外，在全球疫情比较严重的现在，能获得这样的业绩，按理说也算不错。
但公司半年报里的一句话，却让我提高了警惕：公司是技术驱动型企业，连续多年研发投入占销售额的比例保持在8%-9%。
从半年报上算了一下，研发费用只有1464万元（其中大半是工资）。
而公司2020年年报显示，技术研发人员304人，这些研发费，怕是连研发人员正常的工资都包不住… …
医药类企业的研发投入都是非常高的，以恒瑞医药为例，每年的研发投入占销售额的比例动辄30%以上。
研发投入连销售额的10%都不到的一家企业，是如何敢自称技术驱动型企业的？
二、上市即巅峰
公司2017年在创业板上市，当年净利润6546万元。一直到2020年之前，这都是公司最高净利润。
从某种意义上讲，这是典型的“上市即巅峰”。
A股上市公司，上市前通常要提供近三年的财务报表，经发审委审核通过后才能上市。为了IPO成功，这三年的财务报表至关重要。
很多公司为了冲关成功，会想方设法把这三年报表做的好看，甚至可能会透支公司未来的业绩。
很典型的做法，是通过打通大客户/大供应商，提前确认收入或者延迟确认采购成本，实现这三年的华丽财报。
上市后反而失去了成长性，业绩平平。
更有甚者，造假上市。
数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据
从现金流量表来看，公司2017年的经营性现金流量净额明显存在异常。公司当年的应收账款周转天数、存货周转天数都有较大幅度的增加，预示着利润有修饰的嫌疑。
三、核心业务
作为一家自称技术驱动型的公司，同和医药到底是做什么产品的呢？
原料药。
从范围上看，涵盖几乎所有品类：消化系统药物、神经系统药物、解热镇痛及非甾体抗炎药物、激素及调节内分泌功能药物、治疗精神障碍药物、循环系统药物、血液系统药物、抗微生物药物、泌尿系统药物等较为丰富的品类。
公司的客户群体主要是日韩欧美海外市场，最近几年开始面向国内市场开发了部分客户，但销量比较低，正处于成长期。
关于技术实力，公司非常自信，在半年报中，一段话中，连续两次强调技术领先（后面又多次提到）。
这么领先的技术，毛利率一定很高吧？
数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据
和创新药动辄80%-90%的毛利率相比，原料药的毛利率普遍比较低，同和的毛利率从上市时的40%左右，已经下滑到30%以下。
四、海外客户的特点
数据来源：同花顺iFind，制图：星空数据
2018年以来，公司的应收款余额不断攀升，坏账风险自然也就积累。
海外业务为主的公司，有一个难以回避的风险：我们几乎查不到海外客户的真实经营情况。
著名的雅百特造假案件，就是利用不透明的信息差，实现了虚构海外业务，欺骗投资者，最终暴雷。
当同和药业的应收款直线上涨的时候，我不禁皱起了眉头。老外耍赖其实更严重。
公司在2021年半年报中，发生了321万的信用减值，也就是无法收回的欠款。
众所周知，欧美的新冠疫情控制不力，以海外客户为主的同和药业，进一步发生信用减值的可能性，越来越大。
同和药业的大客户非常集中，前五大客户销售额占比高达54%。如果海外某几个大客户稍有小动作，就可能带来业绩的大幅变动。
其实公司2017年的现金流量表已经很让我起疑心了。查了下公司招股书，发现第一大客户CBC的销售额竟然达到了47%。
半年报还透露出一个风险点：汇率。
公司外销报价时主要以美元计价，若人民币升值，将对公司产生不利影响。
