科伦药业，钱都去哪儿了
天气变冷，又到了各大医院排队的旺季。
感冒了，挂个水吧；
腹泻了，挂个水吧；
咳嗽了，挂个水吧… …
甚至有时候大夫开了药，患者也会给大夫说，我急着上班，挂个水吧。
在中国，输液过度治疗情况比较普遍，但面临声势浩大的细菌病毒，挂水确实是一种有效的方法。
而挂水的时候，只要稍微留意一下瓶子袋子，就会发现有一半概率，这瓶水是科伦药业生产的。
一、疫情对医药行业的影响：几家欢乐几家愁
公司的大容量注射液市场占有率超过一半，2019年公司仅注射液就卖了100多个亿。
但受到疫情的影响，2020年业绩惨淡。
疫情期间，大部分病患减少了就医，即便迫不得已去医院，也是能不打针就回家吃药，导致针剂使用量大幅下滑。
2020 年前三季度公司实现营收116.6 亿元，同比下降 10%；归母净利 5 亿元，同比下降 45.2%；扣非归母净利 3.8 亿元，同比下降 52.9%。 上半年公司输液、非输液产品受疫情影响收入及毛利大幅下降。
数据来源：同花顺iFind，制图：星空大数据
在营收也净利润下滑的同时，公司的经营性现金流也不太乐观。1-9月份公司经营性现金流净额 12.5 亿元，同比下降 40.7%。
星空君翻来覆去看公司的财报，发现一个很严重的问题：缺钱。
按理说公司的经营模式很像快消品，产品出货量极大，资金来来往往，现金流充裕。但是财报显示，公司好像资金链非常紧张。
1、应收款项融资
应收款项融资是2019年开始出现在新报表格式里的项目，用来核算进行融资的应收款。主要包括被用于金融用途的应收票据（质押贴现）、应收账款（保理业务）等。
这个报表项目的出现，拆穿了一些上市公司的资金真相。
比如科伦药业。
平心而论，公司的产品具有比较强的竞争力，所以公司的应收款项中，有一定比例是银行票据。
银行票据到期后银行无条件兑付，所以是一种“准”现金，且票据有效期通常3-6个月，提前兑付则会损失一部分利息。
科伦药业恰恰把所有的票据都拿去贴现了，宁愿损失利息，也要拿到现钱，说明资金链有点紧张。
2、有息负债
应收款项融资只是个标志，并不能说明根本问题。而公司的有息负债金额，则能在很大程度上说明问题。
2020年三季报显示，公司短期借款33.9亿，一年内到期的长期借款32.27亿，长期借款31.37亿，应付债券19.14亿。
合计超过125亿… …
公司2019年的营收总额也不过176亿，也就是说，公司借款的金额几乎接近公司全年的营收额，如此大规模的借款，是否有这个必要。
2017年以来，公司每年的利息支出均在6个亿左右，和净利润相比，是非常重要的影响因素，公司的资金使用成本非常高昂。
3、预付款项
对于没有合理理由而资金紧张的公司， 星空君一般建议看看预付款和其他应收款。
为什么呢？
因为这两个项目特别容易进行利益输送。
数据来源：同花顺iFind，制图：星空大数据
一般来说，预付给供应商的货款，和公司的经营规模息息相关，在业绩大幅下滑的时候，预付款却逆势上升，这并不是一个好信号。
二、研发成果
公司1-9月份研发投入10个亿，虽然占比不算高（8.5%左右），和恒瑞等创新药巨头无法抗衡，但绝对额也算可观。
俗话说，重金之下必有勇夫。
据半年报披露，上半年共有16 项药物申报生产，其中仿制药 9 项（首仿申报 2 项），一致性评价项目 7 项。有 12 项药物获批上市。下半年预计还将有 3-5 个品种获批，仿制药的布局已步入收获期。创新药方面已有 13 个创新药物品种（包括改良创新）进入临床阶段，开展 18 项临床研究。
但是，公司占领市场的产品，主要还是常见输液药物，创新药仿制药题量难度较大。
三、大手笔的扩产
公司每年的经营性现金流量净额超过20亿，按理说不差钱，为什么混的捉襟见肘呢？
现金流量表显示，公司支出最大项，是投资性现金流，主要是用来购建固定资产。
2016年以来，公司购建固定资产支出的现金高达64亿，这也是公司不断贷款的主因。作为输液第一品牌，在市场上遥遥领先，为什么还要马不停蹄的扩产呢？
星空君简单测算了下，公司因为扩产带来的销量产生的毛利，还不够贷款利息。
这种赔本的生意，究竟是为了谁？
四、大股东们
除了投入巨资扩大生产规模花钱比较多，公司另外一项开支大项，就是分红。
2016年以来，公司现金分红超过44亿（合并购建固定资产超百亿）。
其中的受益者，主要是大股东。
公司第一大股东是自然人刘革新，第二大股东是雅安国资局，第三大股东是自然人潘慧。
除了通过分红获取大额现金收益外，刘革新和潘慧还质押了手里大部分股权。分别为56.05%和64.37%。
这意味着大股东资金状况比较紧张，那么就存在着上市公司通过各种手段向大股东输送利益的嫌疑。
上文提到的疑点，也就迎刃而解。
五、年报业绩预测
公司2020年的业绩很不乐观，不过3、4季度以来正在好转。公司潜在的危机并不是业绩问题，而是资金链过于紧张。
星空君认为，公司完全没必要搞这么多贷款，给自己的经营带来不必要的财务成本。公司借钱的背后原因，很可能是为了给大股东输送利益。
