谭晓冈：第七次人口普查揭示了怎样的“大消费”投资密码

与消费升级一样，人口老龄化也是大消费行业的重要推手，而且，投资范围绝不止步于“养老”、“老年”、“养护”，大有可挖掘之处。

谭晓冈有了解到中泰证券的研究报告就以传统老龄化国家日本的上市公司分析，发现尽管与老人生活密切相关的“纯老年需求”增加是确定的趋势，但从资本市场看，相关细分行业在过去20年却从未产生“十倍股”。

更大的机会在“非纯老年需求”里

研究报告复盘了1995年日本股市泡沫破裂之后的消费板块，发现在日本这一低迷的经济增长与人口切换期，出现了以优衣库为代表的高性价比服饰、ARATA为代表的保健品和美容药妆产品等消费领域的“十倍股”。

其中逻辑在于老龄化对消费者心态产生的影响，而这也正是老龄化下，更大的投资机遇。

谭晓冈有看到报告中所述的消费心态变化是指中青年人对预期寿命提高及提前防老的焦虑。

“因为害怕变老，所以中青年人千方百计希望延缓衰老、留住青春，故药品保健、医美、药妆及健康饮料等细分行业持续高增长。近20年，日本家庭在医疗保健方面支出占比增长较高。在医疗保健消费结构中，医疗服务、医疗用品和器具、药物、医疗保健品平均占比分别为56.4%、17.3%、17.2%和9.0%。”

谭晓冈对标国内，医药保健品的消费主力已不再是60岁以上的老年人，而是中青年人的巨大增量市场。近些年，90后的“养生主义”悄然兴起，根据阿里健康《2017年度健康消费报告》数据，18—29岁的年轻人在健康消费人群中的占比已超过50%。90后、00后比上一辈更注重健康和保养，甚至打破性别、年龄的边界。

老龄化推动医药行业爆发

根据今年3月国务院发展研究中心主办的中国发展高层论坛就“银发经济”话题的探讨，到2050年，中国老龄化的挑战将达到顶峰，65岁以上人口预计会占到28%，对比“七普”数据翻番。

65岁以上人口占比增长趋势

人口的老龄化和非传染性疾病齐头并进，产生大量医药行业终端需求。以随年龄增长发病率增加的心脏瓣膜病（主动脉瓣狭窄）为例。

谭晓冈根据大成消费精选拟任基金经理张烨介绍，心脏瓣膜病的传统治疗主要是通过外科开胸手术进行瓣膜置换，但是老年患者多数难以承担开胸手术的风险。新兴的TAVR技术，则是在患者大腿上的股动脉打洞，通过导丝沿着血管输送瓣膜到达心脏位置完成瓣膜置换，极大降低老年患者的风险和痛苦。而这部分患者的群体随着老龄化会不断增加。

谭晓冈再从已有美国医药公司默沙东报告数据来看，在北美和西欧，主动脉瓣狭窄是老年人的主要疾病之一，而在这些病例中，主动脉瓣狭窄在60 岁以后变得明显，但通常会到70岁或80岁时才出现症状。在国内，东吴证券研究报告显示，65%以上主动脉狭窄患者是由于瓣膜退行性病变引起的。

张烨说费用方面，“革新的治疗技术虽然在早期费用还比较高，30万元左右，但是随着未来技术日趋成熟，这项费用纳入医保的可能性增加，费用因此逐步下降后，行业渗透率就会进一步扩大，带来了更广阔的投资空间，”

消费投资专家张烨 Q&A

您钻研医药消费多年，对个股挖掘非常擅长，请您介绍一下您的投资逻辑。

医药既有消费品属性，又有科技行业属性，同时也受到很大的政策影响，细分子行业很多，子行业之间分化很大。

医药投资中赛道选择非常重要，赛道是否广阔的决定因素包括以下几个：1)该疾病的发病率和发病人群；2)该疾病的治疗手段，各种治疗手段之间的优劣对比；3）该疾病的治疗费用；4)竞争格局；5）商业模式。

例如眼科，具备相当大的发病率和发病人群，治疗手段也在不断演进（近视治疗从准分子到飞秒再到ICL），治疗费用高，竞争格局好，商业模式可复制，从各个方面来说都没有缺陷。

口腔也是很好的赛道。随着经济水平提高，人们对口腔问题越来越重视，而且牙科治疗呈现递进式，从普通补牙到最后种牙，同一个病人会多次重复治疗，每次治疗费用也呈现递进式增长，以某上市企业为例，前5%的病人贡献50%收入，前10%病人贡献70%收入，唯一的问题是异地复制不可一蹴而就。

此外，从支付主体角度看，可以把医药子板块分为医保相关和非医保相关。

由于医保支付的压力较大，集采的范围会越来越广，因此投资医保相关的子板块要非常谨慎，需要充分评估集采的可能性和风险；非医保支付相关的板块，包括CXO、医疗服务、疫苗等，需要重点研究行业空间、竞争格局、企业产品管线及企业能力。

选股方面，最看重赛道及行业空间，此外充分考虑创新和研发能力、商业模式、企业经营管理能力，估值水平放在相对次要的因素，在足够好的行业空间和竞争能力下，可以忍受相对较高的估值。

您怎么看待医美行业？

市场空间和增速：医美行业空间巨大，并且目前正处于初期阶段。2018年按照全人口计算国内医美渗透率仅为1.4%，渗透率不足美国1/5，不足韩国1/10，在全球处于较低水平。国内医美行业目前复合增速超过20%，2019年市场空间1500亿左右，其中产品端占比为20%左右（300亿）。

商品属性和商业模式：一旦尝试以后会多次消费，客单价高，客户黏性强。

竞争格局：产品端目前以外资为主，国货正在逐步突破；医美终端机构相对杂乱，集中度相当低；医美媒介机构已有龙头出现。

对未来的判断：行业将持续快速增长，空间巨大，行业内公司大概率也将跟随快速增长，目前仍处于跑马圈地的阶段，尚难判断谁会是最后的赢家。

总而言之，医美行业渗透率低空间大，是一个相当好的赛道，具备良好的商品属性，但行业内公司的壁垒和核心竞争力还不算特别突出，很难说哪个公司一定是最后的王者，目前投资医美行业主要是投资赛道。

消费、医药是2020年A股两大热点赛道，您怎么看待这两大板块在2021年的表现？

大消费方面，我把大消费行业的驱动力分为：消费持续升级、新消费需求的出现、新消费渠道的出现，以上3个因素是永远在发生的，机会永远在。2020年部分消费龙头上涨比较多，2021年以来已经有较大幅度的调整，我认为公司的基本面趋势和核心竞争力没有发生本质改变，因此调整到合适的估值水平是买入良机，依然继续看好。

此外，我认为，最近一两年已经上市或者未来一两年即将新上市新的一些细分消费方向龙头，都是非常具备研究价值的，比如医美产业链、餐饮连锁化、食品工业化等新方向。

医药方面，医药行业过去两年在市场对确定性的追求以及疫情的催化作用下有较大幅度的上涨。医药行业是同时具备消费属性和科技属性的行业，长期逻辑依然看好，各个细分赛道之间有较大的差异，也是永远有机会的行业。目前主要的问题是估值较高，其中的优质资产一旦回落到合适的估值水平仍非常具备投资价值。

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