中创海洋：风向标倒了？黑石违约了

速加息之下商业地产的尴尬处境。3月2日周四，黑石股价盘初跌3.5%至日低，午盘后跌幅收窄至1%，仍创1月24日以来的五周新低，过去一年下跌25%，但2023年迄今累涨近20%。

不断上升的利率打击欧洲房地产价值，黑石寻求北欧CMBS债权人延期未果周四的最新消息显示，贷款服务机构Mount Street判定黑石集团对旗下北欧CMBS（商业地产按揭贷款支持证券）构成违约，该证券化票据现已到期且尚未偿还。知情人士称，黑石曾寻求过该产品持有人展期，以便有时间处置资产和偿还债务，但被“债主们”投票拒绝。评级机构惠誉曾在去年12月下调了对这些票据的评级，称“疲弱的宏观经济前景，以及对次级质量非流动性资产的贷款兴趣缺失”，将给再融资带来了重大挑战。CMBS属于固定收益类的投资产品，通常采用债券形式存在，由商业地产的按揭贷款所担保。当发生违约时，CMBS中的底层标的贷款充当抵押品，本金和利息转移给投资者。CMBS的投资者一般为高净值人群，由于商业按揭贷款的期限较为固定，可提供比住宅按揭贷款支持证券更小的预付款风险。黑石表示，上述被判定违约的CMBS由芬兰房地产公司Sponda Oy拥有的办公室与商店资产组合支持，黑石于2018年以近18亿欧元收购了这家公司。黑石表示，这笔债务仅与Sponda旗下资产组合的一小部分有关，继续对这家公司的核心商业地产组合及管理团队充满信心。有分析指出，不断上升的利率打击欧洲房地产价值，欧美央行激进加息叠加俄乌冲突带来的市场动荡也干扰了商业地产的销售进程：

“商业房地产泡沫已经破灭，屠杀来得又快又猛。”

与2008年全球金融危机后较长期的平静相反，北欧房地产在本轮激进加息周期处于欧洲房地产调整的炮火前线。当地房地产公司偏爱相对短期的债务，更容易受到利率上升影响，行业内多家房地产公司交叉持股的水平之高也加剧了投资者担忧。

黑石旗舰BREIT连续四个月触发客户赎回上限，1月赎回请求曾创纪录至53亿美元祸不单行，周三的官方声明证实，黑石集团在2月份连续第四个月触发了从其BREIT旗舰房地产投资信托基金中客户撤资的上限。该REIT在1月底拥有净资产规模710亿美元。单月客户提款金额上限被设定为这只REIT基金资产净值的2%，单季上限为资产净值的5%。黑石在2月批准了14亿美元的BREIT赎回请求，仅占该月约39亿美元总提款请求的35%。2月的赎回请求总额较1月约53亿美元所创的历史新高回落了26%，当时曾批准了申请量的25%。黑石表示，“尽管市场波动很大”，客户的提现请求月度环比下降，是六个月里首次，这是由于自2017年成立以来，BREIT提供了12.3%的年化净回报率，比公开上市交易的同类REIT高出至少两倍。去年BREIT产生了8.4%的回报率，公开交易的道琼斯美国精选REIT总回报指数下跌26%。分析称，面向高净值人群的黑石BREIT已成为商业地产市场健康状况的晴雨表，也是黑石资产与费用增长的主要引擎之一，BREIT专注于公寓和仓库地产，是REIT市场中最强劲的两个领域。不过，如果利率继续上涨，3月份BREIT的赎回请求可能再度反弹，继而接着触发赎回上限，按照规定，3月的可赎回金额约7亿美元。去年11月BREIT首次限制赎回，仅允许投资者撤走13亿美元或赎回请求的43%，不少人担心黑石陷入大甩卖物业资产以满足赎回请求的恶性循环。

被高利率打趴，美国商业地产市场年初陷入冻结，CMBS债券发行量暴跌85%在美联储带头激进加息近一年之后，美国商业地产市场陷入冻结，导致相关的证券化产品交易量暴跌。欧洲评级机构Scope Ratings在1月预警称，今明两年到期的所有CMBS有1/3面临很高的再融资风险。摩根大通也表示，CMBS投资者将在2023年转向信用风险。截至2月中旬，今年迄今仅发行了约42.7亿美元CMBS债券，较去年同期的293.8亿美元暴跌85%。激进加息令CMBS底层标的贷款的再融资成本更高，还有效提高了买家的价格来减少房地产销售。最近美国办公楼与零售物业领域的一系列违约，也令债券购买者更加谨慎。美国按揭贷款银行家协会MBA的数据显示，去年CMBS底层标的——商业房地产贷款同比下降10%至8.04亿美元，今年预计进一步下跌15%至6.84亿美元，再次削减可被证券化和出售的贷款数量。保险资产管理公司Conning & Co.的结构化产品主管Paul Norris总结称：

“一切都被冻结了，没有原材料可以进行CMBS交易。现在很难将新交易推向市场，因为房地产市场没有发生任何可供交易的大事件。”

巴克莱银行的CMBS策略师Lea Overby表示，2022年美国商业地产跌价了13%，如果美联储不得不加息更长时间来对抗通胀，经济衰退风险会更加严重，对商业房地产市场来说更为不利。