为什么这两年，宁德、 比亚迪掉得那么惨？

前段时间，我给和君集团讲上市公司案例课，提到了汽车产业的库存周期。2021年因为政策刺激拉了一波需求之后，后续至少8年的需求是被透支掉的；与此同时，由于各大车企不可能眼睁睁地看着市场份额被竞争对手吃掉，所以引发了一波扩产热潮，而今年投入的产能，大约2年之后会释放。到时候汽车需求不如从前，车企产能、库存却高增，供过于求了，一个很简单的逻辑。

那么汽车的库存周期到底要怎么看？

受益于新能源热，2020-2021年，特斯拉、比亚迪在内的汽车股都迎来了暴涨，我价投圈的很多朋友，也高举价值投资的名义进去了，我看着他们股价暴涨，心里很羡慕，但我知道汽车这个东西，非要往价值投资上靠，是很牵强的。

特斯拉股价，从高位的400多，回撤到不到200块，拦腰截断，不知道那些以价值投资名义冲进去的投资者，现在信仰还在不在。

如果你分析过比亚迪的财务报表，会发现它是很难计算DCF的，新能源热潮之前，比亚迪一直是碎钞机，净利率也很差。虽然比亚迪没有特斯拉那么大的回撤，但也一直在高位盘整，而且波动还很大。

汽车不是不能投，但不能以价值投资的方式去投。

不要再拿巴菲特说事，如果你遇到2008年的大底，那么比亚迪确实符合格雷厄姆式价值投资的标准，具体见往期文章：

什么人均GDP上升、渗透率普及，这些长周期逻辑都说得通，但是从资产配置的角度上看，长周期上与其配置DCF不稳定甚至为负数、资本支出巨大、周期性波动大的汽车股，还不如回去看看白酒和医药。我不信那些两年前买入特斯拉、比亚迪的，真的有定力像巴菲特那样拿住10年。

汽车，一直都是个周期股。

1，逃不开的经济周期

库存周期是分析周期股最好用的工具，对于库存周期，详见：

首先是需求，可以看乘用车当周日均销量同比（S6126414），是一个日频数据，因为高频，所以可以用来预测乘用车的需求情况，但拟合度只有56%。

关于这个数据，可以看往期文章：

日频数据变化太大，因此也可以看月频的数据乘用车销量当月同比（S6114596），该数据每个月20号才会发布，而且数据滞后，只能做参考，没办法做预测。

此外还有一个专门的新能源汽车销量同比（S6137429），可惜同样是个滞后的、月频的数据，无法用来做预测。可以看出，前几年一波红利之后，新能源车销量增速一直在下滑，景气度已经过去。

总而言之，除了前面那个日频的乘用车当周日均销量同比（S6126414）外，其余数据对于预测汽车需求，没有什么用处，需求难以判断，过于关心汽车销量的预测，本身就是不靠谱的。

2，汽车为什么会有周期？

那么，需求的周期性来源于什么？最重要的两个字：政策。

政策好了，刺激一下，需求就高了，这也是前两年行业景气的原因，但刺激的目的达到了，或者边际作用下降了，补贴就该退坡了。还认为“新能源车是未来趋势”，持股不动的，要么是英雄，要么是韭菜。

那么，国家在什么情况下会刺激汽车呢？这就说不准了，这完全是国家意志。但是我们也可以从一些经验上去总结，比如：

• 流动性（M1、M2），流动性好的时候，车贷政策放宽，或者是因为国家打算刺激经济。

• 经济的整体景气度，比如PMI、GDP增速等。

• 消费者信心指数（M0012303）。

• 以上3点可以较好地判断乘用车的需求状况，至于非乘用车，可以看房地产新开工面积、财政计划等，因为基建会用到重卡。

• 自己去4S店蹲点，看客流量的变化。

对乘用车的需求分析，微观调研是少不了的，因为宏观经济向好，可能本身就是可选消费复苏的结果，而不是原因。

一辆车的使用寿命大约是8年，2021年受刺激买了车的那一波人，平均要过8年才会考虑换车，今年买了车不看明年马上换，所以2021年的高景气必然对应2022、2023年的周期低谷。

但是汽车产能扩张是滞后的，一般来说，产能释放周期是2年，但产能的扩建必定是因为看到了行业高景气才会做，除了少数有魄力的，没有人会在行情不好的时候去扩张。比如比亚迪的资本支出在2021、2022年达到了高峰，这些产能将在2023、2024年得到释放，但2023、2024年恰恰是需求疲软的时期（因为前几年透支了），可能接下来是汽车股的冰河时期。

可以通过汽车制造业产能利用率（M5804711）来判断供求状况，这也是一个月度指标，但聊胜于无。可以看出从2020年Q4开始，汽车行业整体的产能利用率是在下滑的。

当然这是一个综合的指标，可能出现结构性变化，比如从比亚迪的固定资产周转率来看，新能源车龙头的产能利用率这几年是在提高的，但把燃油车算进去，全行业并不高景气。

3，汽车周期影响到毛利率，进而影响股价

需求旺盛，供给不足时，汽车毛利率提高，而且能顺利将价格传导到上游，宁德时代等供应商也受益；需求不景气，产能释放时，供过于求，汽车毛利率下滑，影响股价。

毛利率是影响汽车β的最大因素。

在Wind上，只能找到一个跟毛利率有关的宏观指标：中国汽车制造业毛利率当季值（S0116011），可以看出，全行业毛利率处于下滑趋势，2023年Q1达到低点。

总而言之，通过宏观经济领先指标、流动性、消费者情绪等，可以大致地把握汽车需求侧景气度，但这个因素是很多变的，关键在于供给侧的把握：需求见顶回落、产能释放的时候应该卖出，待产能利用率、毛利率降到谷底，景气度很差，汽车厂商都不愿意扩张的时候，其实是可以布局的时候，因为即使需求不爆发，只要供给不足，也有可能因为供不应求导致毛利率回升。

所以对乘用车的研究，必须立足供给侧，然后通过宏观经济数据、微观调研，把握需求变化。供给侧把握起来比较容易，需求需要持续跟踪，作为建仓的临门一脚。

4，从汽车到其他可选消费

乘用车是最重要的可选消费品之一，此外还有房地产、航空、家电等。其中，乘用车的需求与宏观经济的相关性较大，因为房地产还受政策影响，可能经济修复了，但因为政策压制，需求起不来；航空则受事件影响，比如假期和疫情。

房地产要关注政策变化，而政策必须发布了才知道情况，无法提前预判，整体上，整个可选消费中，乘用车的投资难度相对较低。

至于白色家电，虽然属于可选消费，但最好的策略是自下而上，抱住优质资产，因此也不在这里展开。