年初给粉丝朋友选出2021年三条投资主线和金股池，今天聊聊“新能源车”赛道

焕发第二春的消费电子电池龙头，动力电池小弟的“亿纬锂能”

回顾公司发展历史，公司主要有两个特点：

第一是拓应用能力较强，平台型公司已成

公司早期以锂原业务（一次电池）起家，逐步拓展至锂离子电池（二次电池），包括消费电池与动力电池。锂原电池 2008 年已做到国内市占率第一，而消费电池也是国内电子烟电池、可穿戴电池龙头，平台型公司已成。

第二是绑定各行业大客户能力较强，是各行各业的“卖水人”角色。

可以发现公司的产品服务了众多细分领域的龙头企业，包括电子烟中的思摩尔、电动工具的 TTI、电动自行车的小牛、平衡车的九号，承担了各行各业的“卖水人”角色。

三元软包：下游客户在欧洲，需求旺盛，预计明年收入将达 60 亿

产能：明年三元软包产能将达 10Gwh，目前爬坡顺利。公司目前三元软包产能已有 9Gwh，明年预计产能将达 10Gwh，去年下半年投产的 3Gwh 软包目前已满产，而今年年中投产的6Gwh 产能已开始爬坡，预计年底达产。

客户：软包客户戴姆勒与现代起亚在欧洲热销，9 月三款车型进入销量前六。公司软包客户主要是戴姆勒、现代起亚、小鹏，其中戴姆勒与现代起亚均为出口全球，主要销售地点为欧洲。今年 9 月现代 Kona、戴姆勒 A250e、起亚 Niro 在欧洲分别为第四、第五、第六，仅次于 Model 3、Zoe、ID.3，前二者是欧洲市场霸榜车型，ID.3 则是大众首款 MEB 车型，因此公司客户在欧洲市场销售情况较好。

戴姆勒电动化战略规划：目前仍以 PHEV 为主，2021 年将发力纯电平台电动车。戴姆勒目前在售车型以 PHEV 为主，大部分为传统油车改款 PHEV 版本，后续公司纯电平台 EVA的第一批 4 款车型将于 2021 年推出，包括已发布的 EQS，第二代紧凑型纯电平台 MMA将于 2025 年上市，届时公司将推出超过 10 款 BEV、25 款 PHEV。

现代起亚电动化战略规划：现代转型电动化更快，2025 年现代起亚规划销量 167 万辆新能源汽车。

现代起亚目前销量以纯电动车为主，其中现代在电动化转型更快，2020 年 10月现代在欧洲市场电动车的渗透率已达 18%，起亚为 11%。2025 年现代起亚规划销售 167万辆新能源汽车（包括 HEV 与 FCEV），其中 85 万辆为纯电动汽车。

预计21年三元软包收入将达 60 亿元，同比增长超 130%。

预计 2021 年公司三元软包将出货 8.5Gwh，同比增长 184%，其中现代起亚出货 4.9Gwh（约配套 7.7 万辆）、戴姆勒出货 2.6Gwh（约配套 13 万辆），小鹏出货 1Gwh（约配套 1.4 万辆）。收入端来看，我们

预计 2020 年软包收入约 25 亿，2021 年三元软包收入约 60 亿元，同比增长 134%。

磷酸铁锂方形电池：未来 2-3 年乘用车或返潮磷酸铁锂电池，公司 LFP业务有望受益

明年磷酸铁锂电池产能将达 12Gwh，乘用车使用磷酸铁锂电池趋势已成，公司或进一步扩产。

目前公司磷酸铁锂（LFP）电池已有产能 6Gwh，其中 2.5Gwh 为原有产能，基本处于满产状态，新增 3.5Gwh 产能已在今年投产，目前处于产能爬坡状态，预计今年 4 月公告的 6Gwh 新增产能将于明年投产，预计明年产能将达 12Gwh。此外由于目前乘用车市场返潮 LFP 电池以及两轮车市场兴起，LFP 电池需求或在未来 2-3 年大幅增加，预计公司将继续增加 LFP 电池领域的投入，2022 年产能或达 20Gwh。

Model 3 引领乘用车行业返潮磷酸铁锂电池，公司深耕磷酸铁锂电池有望受益，预计明年公司磷酸铁锂电池收入接近 30 亿元，同比增长约 70%。

今年由于疫情影响，国内商用车销量下滑幅度较大，因此公司 Q1-3 装机量下滑 55%，LFP 业务陷入低迷，但随着疫情影响趋缓以及 Model 3 使用磷酸铁锂版本后，引领行业将低续航车型改款至磷酸铁锂，如长城好猫标准续航版使用磷酸铁锂。

今年工信部第 11 批公告目录中，乘用车搭载磷酸铁锂电池的车型占比已从年初的 18%提升至 39%，预计明年磷酸铁锂电池有望迎来返潮，而公司作为国内磷酸铁锂电池装机量排名第四的企业也将受益于磷酸铁锂电池需求增加，预计明年公司磷酸铁锂电池收入或接近 30 亿元，同比增长约 70%。

三元方形切入宝马全球供应链，碳排压力倒逼车企发展 48V

三元方形电池为公司自有技术，目前主要客户为宝马，获得了华晨宝马的电动车电池订单与宝马全球 48V 电池订单。

公司已有 1.5Gwh 三元方形电池产能，今年 4 月计划再次扩产5Gwh，我们预计 2021 年底有望投产，公司三元方形业务有望在 2022 年放量。

欧洲碳排目标值严苛，而燃油车近年来很难通过常规手段减排，48V 作为高性价比方案受到欧洲车企青睐。

由于欧洲碳排目标严苛，计划在 2025 年将碳排目标设定为 81g/km，较2020 年目标下降 15%，因此欧洲车企减排压力较大。近年来燃油车很难通过技术进步降低碳排，2017-2019 年平均碳排甚至出现连续 2 年上升，因此车企急需多种方式降低平均碳排，除了发展新能源汽车之外，在燃油车上加装 48V 电池是一种性价比较高的解决方案— —成本增加少，降油耗明显，因此看好公司三元方形配套宝马全球 48V 项目。

三元圆柱电池：电动工具国产替代机遇期，新国标加速两轮车铅酸换锂电

公司圆柱电池目前下游主要应用为电动工具与两轮车，主要客户为 TTI（电动工具）、小牛（两轮车）、九号（两轮车），两个市场的投资逻辑：1）电动工具电池技术迭代放缓，正经历国产替代机遇期；2）2019 年新国标落地，铅酸换锂电趋势加速。目前公司已有 3.5Gwh 圆柱电池产能，但由于下游需求旺盛，公司于 2020 年 11 月 10 日更改增发资金用途，将 9 亿元投入扩产圆柱电池产能，预计明年产能将达 7Gwh，2022 年扩产完成后，公司产能将达 8Gwh。随着产能扩产，预计 2020-2021 年公司圆柱电池收入分别为 18、31 亿元，同比增长 18%、73%。

电动工具电池：技术迭代放缓，国内厂商凭借成本优势实现国产替代

电动工具电池市场：2020 年市场需求预计约 9.6Gwh，预计未来将保持 15%的复合增速，增速高于电动工具，主要原因有两个：1）无绳电动工具占比持续提升；2）部分电动工具对于续航的提升，使得电池个数提升，从 3 串逐步发展至 6-10 串。

看好电动工具电池国产替代逻辑：2018 年之前三星、LG 等韩国电池厂占据大部分份额，但近年来国内亿纬锂能、天鹏已进入 TTI、百得等一线品牌商供应链，主要原因是国内厂商成本优势显著，在技术层面没有显著差异的背景下，国产替代已成为趋势。

1）技术层面，国内头部厂商已与日韩龙头差距不大，电动工具特殊的应用场景，导致需要快充快放，因此需要高倍率电池，而过去日韩企业在高倍率电池的技术积累有一定优势，但随着近年来国内企业相继突破 20A 放电电流的瓶颈，技术层面已满足电动工具的基本需求。

2）国内成本显著低于海外厂商，价格优势将助力国内厂商不断抢占日韩份额，从价格端看，同类型产品天鹏的价格较三星 SDI 低 20%。从净利率角度看：2019 年天鹏接近 12%，亿纬锂能净利率预计达 12-15%（亿纬动力 2020 年 Q1-3 净利率 12%，主要业务圆柱+磷酸铁锂，磷酸铁锂盈利水平较低），而三星 SDI 的净利率只有 1%，即使在动力电池占比很低的 2011-2013 年，其利润率也只有 0-5%。因此可以看出国内厂商成本优势显著

两轮车电池：新国标落地，铅酸换锂电加速

新国标带来两轮车电池行业两大变化：

1）超标车存量替换带来两轮车行业恢复增长；

2）锂电池对比铅酸电池优越性表现在轻量化、能量密度高、使用寿命长，在新国标的引导下，渗透率有望加速提升。

锂电池能量密度一般为 120-180wh/kg，显著高于铅酸电池 28-40wh/kg。锂电池符合新国标轻量化需求，以雅迪小叮当系列为例，铅酸电池重量 17kg，远高于锂电池 4.7kg。铅酸版车型若要满足新国标要求，除电池外其他部件重量不能超过 40 公斤，这就需要考虑将车型的尺寸减小或采用轻型材料设计，而轻型材料往往售价高昂。锂电池另一大优势在于体积小、可拆卸提出，方便用户充电，还能降低电池被盗风险。

从全生命周期看，当同款车型锂电版和铅酸版差价在 300 元以内，锂电版经济性高于铅酸版。

假设铅酸电池使用 2 年更换，锂电池使用 4 年更换。在 4 年内，购买铅酸车型的消费者需更换一次电池，考虑到铅酸电池有回收价值，我们采用以旧换新价格，发现对于雅迪小飞侠来说锂电版经济性更强，对于雅迪小金果来说铅酸版经济性更强，这与锂电版和铅酸版车型定价有关，差价 300 元以内（铅酸以旧换新成本），消费者会倾向于选择锂电版车型。

动力电池前期需要大量资金扩产与研发，公司有现金牛业务补充资金

动力电池扩产与研发需要大量资金投入，对于二线企业来说，拥有现金牛业务持续为动力电池业务“输血”大幅增加了动力电池业务实现突围的可能性。

目前主流二线电池厂中，亿纬锂能与欣旺达均拥有现金牛业务，从近四年的经营活动现金净流量来看，二者表现较优，其中亿纬锂能的锂原业务与思摩尔投资收益均为现金牛业务，2020 年前三季度经营活动现金净流量已接近 10 亿元，研发支出已达 5 亿元反超国轩高科，研发费用率也已达到10%。

9Gwh 三元软包产线满产已证明公司量产能力，背后反应的是公司工厂管理能力优异

由于下游主机厂出于供应链管理的需求，会扶持二线电池厂，目前国内二线电池厂基本都进入了国际车企供应链，但从全球市场份额变化来看，一线龙头的市占率不断提升，今年上半年 CR6 已高达 84.2%，

主要原因在于 1）目前二线厂商订单释放周期本身较晚；2）二线厂商的实际量产能力与一线龙头厂商差距较大，导致二线厂商订单释放有延迟或丢单。因此我们认为动力电池厂商的实际量产能力或成为未来国际主机厂重点考虑的因素，目前公司去年下半年投产的 3Gwh 软包产能现已满产出货，

而 2020 年上半年海外收入 15.5 亿元，同比大增 142%，主要是由于三元软包开始出口。公司 3Gwh 软包顺利满产且戴姆勒、小鹏等客户未出现烧车、电池损坏等安全事件，表明公司在实际规模量产能力方面已实现突破，背后也反应的是公司工厂管理优异的能力。

执行力：圆柱从动力切换至电动工具仅用两年，执行力是保障公司落实战略的关键

执行力也是将业务做成功的关键。从亿纬锂能的圆柱业务切换应用领域，可以看出公司的执行力非常强：2015 年公司投资三元圆柱产能，2016 年下半年投产，原计划定位为专用车市场，但由于专用车技术路线从三元转向 LFP，因此 2018 年公司果断转向应用至电动工具，并且在一年内攻克国际大客户 TTI，同时拓展格力博、小牛等客户，实现惠州产能满产。

中线进场：目前股价从5块多到120块已经涨了17倍了，没有出现过大的调整，中线进场需要等待调整了，价格在80左右，分仓，持有周期3~5个月，切忌全仓梭哈；

投资集中度：从投资集中度角度分析，如果持有宁德时代的投资者，可以不考虑亿纬锂能了，避免一个赛道仓位过于集中；这两个票都是电池线，尽量二选一投资；

$宁德时代(SZ300750)$  $锂电池(BK0557)$  $亿纬锂能(SZ300014)$