大家好，我是蓝白。

最近，大事不少。

世界局势，风云变幻，就不说了，也不是咱们能操心的事。

只说跟生活有关的，不管是宏观数据，还是个人感受，相信大家都感觉到了，压力着实不小。

最近央行公布了2月份的金融数据，相比1月份的气势如虹，出现了明显的反转。

最主要的反转，是社融。

例行公事，先解释啥叫社融，再来讨论数据的问题。

社融，全称叫“社会融资规模”。

大家都熟悉的M2，只能代表流通里货币有多少。

至于钱印出来，贷出去，能不能流进工厂、公司、项目，要看社融有多少。

银行把钱贷出去，这笔钱，就是银行的资产。

社融，也就代表了实体经济借钱的需求。

反过来说，存款就是银行借我们的钱，是银行的负债。

说完定义，再看数据。

2月份，社融增量是1.19万亿，新增人民币贷款是1.23万亿。

要知道，1月份的时候，这两项数字分别是6.17万亿、3.98万亿。

总量降了三分之二以上，结构上一定有问题。

所以，我们需要看看分项。

社融有4个分项，分别是：

人民币贷款、政府债、企业债、表外三项（信托贷款、委托贷款、未贴现的银行承兑汇票）。

2月份，社融口径的人民币贷款增加了9084亿，同比少增4329亿；

政府债2722亿，企业债3377亿，这两项都是增加的。

表外三项减少5053亿元，同比多减4656亿元。

很明显，政府债和企业债，也就是铁公基，撑起了2月份社融的“脸面”。

而人民币贷款、表外三项的减少，才是社融失速的关键原因。

好了，记住两个关键词，一个是贷款，一个是表外。

先说表外减少的原因。

还是要先说概念。

表外三项里，最核心的一项，是未贴现的银行承兑汇票。

票据，其实是一种延期支付的手段，在企业之间流转，也就是“赊账”。

在票据到期前，持票企业要是想拿到钱，可以进行“贴现”，也就是贴付一定的利息，把票据转给银行。

银行呢，可以把已经贴现，但是没有到期的票据，再转给其他银行，这叫“转贴现”。

在这个过程里，票据贴现是计入银行贷款规模里的，是表内的融资，也就是所谓的“票据融资”。

但是，还没有贴现的银行承兑汇票，是“表外”的业务，这是统计在社融里的。

这个概念，理解起来也不难。

你想，表外没有贴现的银行承兑汇票降了这么多，肯定对应了表内“票据融资”大幅增加。

就是一个跷跷板的关系。

没错，这就是今天要说的重点：

票据融资在增加，贷款也在减少！

而票据融资和贷款这两项数据，都藏在2月份的“新增人民币贷款”数据里。

顺藤摸瓜，分析为啥社融降这么多，为啥大家不愿意贷款了，还要从“新增人民币贷款”这份数据里，找原因。

顺着这个思路，咱们接下来，分析2月份的人民币贷款数据。

人民币贷款数据，也有几个分项：居民的短贷和中长贷，企业的短贷和中长贷，还有票据融资。

上个月，居民短贷减少了2911亿，居民中长贷减少了459亿。

企业短贷和中长贷都增加了4000亿以上。

票据融资大增3052亿，同比多增甚至达到了4907亿。

大家可以把以上5个分项，全部看一遍，哪些在增加，哪些在减少。

很明显，抽丝剥茧下来，我们才能发现，社融大幅反转的两个核心原因：

1，票据融资，大幅增加！

2，居民的短贷和中长贷，全部在减少！

这两项数据，就是今天蓝白要跟大家分享的核心内容。

先说票据融资。

上面说了，表外还没贴现的票据减少了，说明啥？

说明银行在抢票据！

要知道，央行对银行的信贷发放，是有考核要求的。

尤其是最近一年，央行反复强调要输血中小微企业，反复要求银行要加大信贷投放。

可银行也很难办啊。

一方面，现在这形势，放出去的贷款，怕坏账，不断降低贷款门槛，肉包子打狗有去无回，怎么办？

另一方面，利润预期变差，企业也很谨慎，不敢负债扩产经营，贷款需求太差。

前有放贷的考核要求，后有放贷的种种掣肘，换做你是银行，怎么办？

很简单，用收票，替代贷款，向企业放款。

坏账率又低，还能满足央妈的放贷规模考核要求，一举多得。

所以，我们才会看到，2月下旬的时候，票据利率出现了一轮断崖式下跌。

1个月的国股银票转贴现利率，出现了0.01%的低点。

3个月的国股银票利率，也只有0.35%。 

但这样一来，就出现了典型的资金空转。

大家都不傻，票据转贴现利率，大幅低于银行的大额存单、理财产品的收益，就可能会诱发一些有授信额度的公司，主动到银行开承兑汇票，寻求套利。

银行呢，因为有任务压着，大部分时候，甚至是在银行的默许乃至动员下，企业花钱买理财或者大额存单，再开银行承兑汇票，套走资金。

这，当然会伤害实体经济的真实融资需求。

说完票据，再说居民贷款。

上面说了，居民短贷和中长贷，全部在减少，这是拖累2月金融数据的核心原因。

居民短贷，是消费贷，信用卡之类的。

居民中长期贷，就是房贷！

短贷为啥减少？不敢消费了嘛！

能不装修，就不装修了。能不旅游，就不出去了。

能不买家电，不住酒店，不下馆子，少买点衣服没啥，少喝几顿大酒，也没啥，日子还要过下去。

至于房贷，我不说，大家都懂。

注意：中长期贷款减少，房贷转负。

这可是有统计数据以来，居民中长期贷款第一次负增长！

冷冰冰的现实：大家不愿意买房了。

要知道，从去年10月份，开始恢复开发贷、房贷正常发放后，房地产的利好，几乎没有断过。

越来越多的城市20%首付，房贷利率从节前的5.8%，两个月时间，飞速下降到了5%附近，我都没见过降这么快的。

有城市直接喊出了棚改货币化，取消认房认贷的城市此起彼伏。

这也是蓝白之前反复跟大家聊的，今年降首付、降利率乃至棚改货币化，用处都不大。

2月份，商品房成交面积同比降了27%，TOP房企销售额普遍大跌40%以上。 

要么，是收入受冲击了，买房计划先搁置。

要么，是担心买到期房烂尾，索性继续等。

这个时候，居民买房的信心被破坏了，再靠首付和利率降低，这种低门槛、加杠杆买房的刺激措施，很难修复买房意愿。

不管是票据融资的增加，还是居民房贷的罕见下降，都指向了一个事实：

现在，银行有钱也很难贷出去。

说到底，还是一个“信用”的问题。

企业担心今年原材料继续涨，海外都复工了，高价进货，出口订单没了怎么办？很多厂子不敢贷款扩产。

本来打算买房的人呢，担心开发商爆雷，全家人的积蓄打水漂，肯定慎之又慎，哪怕首付和利率奇低，也不敢轻易入场。

银行也难受啊，多少呼风唤雨的大公司，昨天还趾高气扬，今天就轰然倒下，风控又不是吃干饭的，真出了坏账，谁担得起责任？

所以大家看，“猜疑链”就这么形成了。

在货币政策里，这种现象有个名词，叫“推绳子效应”。

推绳子效应的本质是：

如果实行紧缩的货币政策，比如加息，市场会立马做出反应，直接躺平，银行放贷马上会减少。

如果实行宽松的货币政策，利率虽然降了，但市场信心不足，大家对未来的预期还是很悲观，企业还是不敢贷款，银行还是怕坏账，都在继续观望。

好比一辆货车，绳子只能拉货物，没法反过来推。

现在不就这种情况么？

央行印钞，银行手里握着大把的信贷资源。

可大宗商品涨价，进货成本高又不能转嫁，房企动不动就爆雷，人口流动受限，导致居民消费也起不来。

信用不足的时期，市场各方的信任，都很脆弱。

看过去半年的房地产，坏的消息只要出现，可能是社交媒体上的一段文字，也可能是子虚乌有的传言。

可能是商票不兑付，可能是去总部讨要工程款。

可能是信托违约，也可能是一段没头没尾的录音和视频。

任凭开发商如何解释，怎么给投资者鼓劲，千方百计证明自己还有钱，也没人愿意相信。

反过来呢，好的消息有一箩筐，降首付利率，发并购贷，恢复开发贷，房贷加速审批，各种喊话。

利好都已经实锤了，银行还是选择不愿意相信，购房者还是不愿意相信，大家接着维持现状。

难道就没办法了么？

蓝白觉得，一切还是要交给时间。

悲观者往往正确，乐观者往往成功。

我看到信达宏观解运亮的报告，其中提到了3个原因。

1，还记得2021年初的时候，央行一直强调“货币政策不急转弯”，所以放贷的基数很高，今年2月的同比数据当然低了。

2，2月份是春节，要跟1月份的炸裂天量数据合并，两个月的数据加一块，也没那么违和了。

3，房地产调控的基调，是未来的关键，政策既然已经转向了，在没有收到好的市场反馈前，宽松的力度可能会加码。

既然2022年的基调是稳增长，那财政、货币、基建三板斧就少不了。

不管房地产还是资本市场，不管消费还是投资和出口，在一个政策市里，就没有做不到的事情。

这不是能不能的问题，而是愿不愿意的问题。

没有好的效果，宽松政策，就不会鸣金收兵。

举例来说，2月的建筑业PMI已经飙到了57.6%，沥青开工率一直在上升，螺纹钢、水泥很抢手。

还有，在5.5%的目标下，今年退税力度会非常大，对地方加大转移支付规模已经达到了9.8万亿，增速高达18%，缓解地方上的卖地压力。

国家退税减税高达2.5万亿，规模达到了历史之最，其中1.5万亿增值税、留抵退税直达企业。

信用从“收缩”到“扩张”，一定会来，时间早晚的问题。

常识告诉我们：现在，就是黎明前的四五点钟。

我是蓝白，今天先聊到这，咱们下期再见。