导语

3月，南华商品指数下跌1.58%，商品波动率有所抬升。私募基金方面，中低频CTA和多因子强弱对冲贡献主要盈利，主观期货和基本面量化出现了不同程度回撤。

01 期货市场概览

1.1 3月期货市场回顾

商品方面，本月受到欧美银行风险事件影响导致避险情绪，贵金属指数大涨7.94%。其余板块震荡走弱，南华商品指数下跌1.58%，农产板块跌幅最大。

金属方面，有色板块呈现V形走势，上旬和中旬延续2月以来的下跌，逻辑跟随国内需求恢复缓慢的悲观情绪，但遇到硅谷银行风险事件叠加瑞信暴雷，有色板块加速下跌。月中拉加德发言表示，必要时会给欧洲银行业提供流动性支持，后耶伦的国会证词也改口安抚市场，避险情绪逐渐回落。同时银行业的危机也导致加息预期下降，降息预期提升，金属价格企稳反弹。

黑色方面，3月上旬，基于“金三银四”预期，国内钢市供需两旺，库存快速回落，黑色板块整体上行。3 月中旬，受欧美银行风险事件、国内阴雨天气影响及美联储如期加息 25bp，大宗商品全线回落。黑色板块偏弱运行，建材成交缩量明显，下游实际需求尚未集中释放。3 月底，钢市经历一轮下跌之后开始止跌反弹，钢市供需重新修复，建筑钢材行情低位回升，在国际市场暂无更多利空背景下，日均成交量有所回升，需求依然强劲。

能源方面，3月份国际油价出现剧烈波动，背后宏观因素是最主要的驱动。具体而言，中旬在硅谷银行、瑞信等一系列银行暴雷事件的冲击下，市场恐慌情绪骤增，原油等风险资产受到大量抛售。原油价格的意外大跌对下游商品形成剧烈扰动，燃料油、沥青、LPG 等品种期货价格均跟随下行。

化工方面，产业仍在负反馈，原料偏弱，利润仍在压缩，比如聚酯，油品。塑料阶段性回补库存，但补库的力度不大，后面还是交易成本和海外的压力导致偏弱。多方面利多因素造就了3月PTA 大涨的行情，上游PX 供应量不足，制约 PTA 产量，PTA 供应不足；下游聚酯负荷维持在较高水平，PTA 消费量增加明显。

农产方面，相对其他板块表现最弱。三大油脂期货盘面跟随原油价格走低，叠加巴西大豆上市带来季节性压力，巴西港口大豆报价下跌，豆油价格持续下跌，其他油脂也受拖累月初持续下行。生猪供应持续释放，需求暂无起色，现货持续走弱，盘面近弱远强。

股指方面，四大股指期货较现货再度走强，IC、IM基差收敛幅度大于IH、IF。四大主连合约成交量继续上升，持仓量大幅回落。从主力合约的基差来看，IH、IF波动较小，IC、IM在升水区波动加大。

债券方面，3月的1年期国债下降9BP至2.23%，5年期国债下降6P至2.68%，10年期国债下降7BP至2.85%，利率小幅回落体现尽管经济复苏趋势延续，但结构性隐忧尚存。

图1 南华商品期货指数走势（21.12.31-23.3.31）

图2 3月南华商品期货指数走势（23.2.28-23.3.31）

图3 主要商品期货3月品种涨跌幅

图4 本月有色板块内品种涨跌幅

图 5 本月黑色板块内品种涨跌幅

图6 本月能源板块内品种涨跌幅

图 7 本月化工板块内品种涨跌幅

图8 本月农产板块内品种涨跌幅

图 9 本月油脂油料类品种涨跌幅

图10 股指期货当月连续收盘价曲线

市场波动率情况：

商品波动率方面，本月有所抬升，抬升节点出现在月中，伴随硅谷银行、瑞信等一系列银行暴雷事件的冲击下，市场恐慌情绪骤增，风险资产受到大量抛售。分板块统计来看，本月能化和工业品板块20日年化滚动波动率上升幅度最大。从抬升幅度来看，3月20日商品滚动波动率从前期低点10%抬升到15%就又回落了，距离商品大行情的30%还很远。可以观测到品种日内振幅加大，滚动波动率水平增高，但多空仍没博弈出一个清晰的方向，商品缺乏共振行情，中美经济周期错位叠加海外加息与衰退风险共同发酵，趋势性策略的盈利周期可能还要再继续等待。从隔夜跳开角度看，近期的宏观扰动加大，隔夜跳开幅度增加，跳开偏向隔夜高开为主，对短周期策略有所影响。

股指波动率方面，本月股指波动率多数下行，IH和IF下降明显，IM小幅上升。各宽基时序波动率在历史低位附近震荡。

图11 南华商品指数滚动20日收益年化波动率

图12 30日南华商品指数滚动20日收益年化波动率

图13 南华商品指数年化波动率

图14 期货市场振幅（成交额加权）

图15 分板块振幅（成交额加权）

图16 期货市场隔夜跳开

图17 股指期货当月连续收盘价近10日滚动收益波动率（年化）

图18 50ETF期权波动率指数情况

图19 300ETF期权与指数期权波动率指数情况

1.2 主要品种市场交易情况

从商品期货市场成交与持仓角度来看，当前的商品市场存量资金高于历史同期水平，成交活跃度位于历史中位数，商品期货市场成交持仓比位于历史同期中下水平，该指标反应虽然市场存量资金较高，但交投活跃度偏低。

四大股指主力连续合约成交量继续上升，持仓量大幅回落。

图20 商品期货市场成交量

图21 商品期货市场持仓量

图22 商品期货市场成交持仓比

图23 3月商品期货成交量（单边）（万手）

图24 月度商品期货板块成交额（亿元）

图25 月度商品期货板块成交额（亿元）

图26 上证50期现货成交额（单位：亿元）

图27 沪深300期现货成交额（单位：亿元）

图28 中证500期现货成交额（单位：亿元）

02 CTA策略整体表现分析

2.1 CTA策略基金整体表现

从因子层面来看，动量类因子贡献较高盈利，其中短期动量盈利幅度大于长期动量；期限类因子表现分化，基差动量优于展期收益率，原因在于月中突发的系统性风险，市场避险情绪升温，期限类因子出现升贴水价差走廓，展期收益率出现回撤，基差动量跟随价差方向实现盈利；量价类别内，均价突破因子表现突出，为规则式CTA贡献较多盈利，其余量价因子全月基本持平；基本面因子受到宏观冲击，价格背离基本面走势，本月出现较大回撤，Beta因子回撤幅度最大。

从CTA策略指数收益来看，套利类策略持续稳健贡献；本月中低频趋势策略领跑所有CTA指数，其中主要的盈利贡献来自捕捉到农产品流畅的下跌趋势；主观CTA策略收到宏观冲击扰动，本月出现小幅回撤；中高频策略表现分化，品种日内振幅加大，滚动波动率水平增高，短周期策略市场环境得到边际改善。

在火富牛CTA观察池中投顾表现来看，本月中低频CTA和多因子强弱对冲贡献主要盈利，套利表现依旧稳健盈利，主观CTA、混合策略和基本面量化都出现了不同程度回撤。细分来看，趋势类盈利优于截面类，量价类策略本月优于基本面量化。

图29 CTA风格因子走势（动量类）

图30 CTA风格因子走势（期限结构类）

图31 CTA风格因子走势（量价类）

图32 CTA风格因子走势（基本面类）

图33 火富牛CTA观察投顾3月收益情况

03 CTA分策略表现分析

3.1 混合策略

图34 混合均衡产品收益走势

来源：火富牛

注：CTA混合策略产品链接：基金A、基金B、基金C、基金D、基金E、基金F

表1 混合均衡产品表现情况 （统计截点：2023.3.31）

注：因合规要求，查看更多细分策略分组、具体产品名称、股票期货风格因子仅供登陆查看，可联系客服开通权限。

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。